토큰화된 비상장 주식이란? 블록체인에서 주식에 접근하는 방법

최근 시장에서 '토큰화'라는 단어가 자주 등장하지만, 실제로는 블록체인 기반이라는 점만 빼면 서로 거의 관련 없는 세 가지 구조를 모두 포괄해서 쓰이고 있어요.

비상장 기업 대상 영구선물(Perpetual Futures)

첫 번째 카테고리는 영구선물(Perpetual Future)입니다. 

Ventuals, OKX, Bitget의 IPO Prime 등은 실물 주식이나 SPV, 정산 이벤트 없이 비상장 기업의 평가액을 추종하는 계약을 제공합니다. 이 계약의 가격은 인덱스에 따라 움직이고, 인덱스는 Anthropic, OpenAI, SpaceX의 그날 시세에 대한 트레이더들의 기대에 따라 변동돼요.
 

Ventuals는 Paradigm의 지원을 받아 11월 출시 이후 약 5억 달러의 거래량을 기록했어요. OKX는 5월 7일에 SPACEX/USDT, OPENAI/USDT, ANTHROPIC/USDT 영구선물 계약을 상장해 USDT로 결제하고, 기준 가격은 2차 시장의 거래 데이터를 참고해 산정돼요. 이 거래량 중 실제 주식이 오가는 경우는 없습니다. 이 계약은 지분, 의결권, 배당을 일절 제공하지 않으며, 거래소 측에서도 이를 명확히 안내하고 있어요.

차액결제계약(CFDs) 

CFD는 영구선물과 유사하게 트레이더와 브로커가 자산 가격의 변동분을 주고받는 양자간 계약이에요. 영구선물과 마찬가지로 실제 소유권, 의결권, 기업에 대한 권리를 부여하지 않고 가격만 추종합니다. 

하지만 CFD는 MiCA 또는 FCA 등 규제 프레임워크 하에서 인가받은 브로커가 발행하며, 보통 2차 시장에서 거래되지 않고, 브로커가 제시한 가격으로 청산돼요. 탈중앙 오더북이 아니라는 점이 차이점이에요. 

최근에는 Anthropic, SpaceX, OpenAI 등 비상장 기업의 평가액을 추종하는 CFD를 제공하는 EU 규제 브로커가 늘고 있어, 위에서 설명한 Ventuals, OKX 상품과 기능적으로 유사하지만, 경제적 구조가 아니라 규제적 포장만 다르다고 볼 수 있어요.
 

SPV 기반 토큰

두 번째 카테고리는 SPV(특수목적법인) 기반 토큰입니다. PreStocks, Jarsy, Robinhood의 유럽 출시 상품이 대표적이에요. Delaware LLC 또는 이와 동등한 법인이 실제 비상장 주식을 보유하고, 해당 SPV 지분에 1:1로 대응하는 토큰을 발행합니다. Jarsy는 Delaware LLC가 보유한 주식의 경제적 권리에 1:1로 연동된 토큰임을 강조해요.
 

이는 실질적 소유권에 더 가까워 보이지만, 토큰 보유자는 기업이 아니라 SPV에 대한 청구권만 가집니다. PreStocks는 2025년 9월 이후 누적 거래량이 6억 3천만 달러를 돌파했어요. SPV 청구권과 실제 기업 소유권의 차이는, 분쟁·파산·발행사 이벤트 등에서 SPV의 상대방 위험이 현실화될 때 매우 중요하게 작용해요.
 

미러·레퍼런스 토큰

세 번째 카테고리는 미러(mirror) 또는 레퍼런스(reference) 토큰입니다. 최근 출시된 Bitget의 preOPAI가 대표적이에요. 이 토큰은 2차 시장 시세를 기준으로 Solana에서 발행되고, 최소 진입금액은 100달러이며, OpenAI 주식에 대한 직접 소유권이 없음을 명시적으로 고지합니다. 전체 발행량은 29,082개(개당 725달러, 약 2,100만 달러 규모)로, 단순히 숫자를 추종하는 합성 토큰이며, 해당 기업의 공식 승인을 받은 상품이 아니에요.

대부분의 사람들은 이 세 구조를 모두 '토큰화된 주식'으로 간주하지만, 실제로는 상품, 위험, 자산 유형이 모두 달라요. 이들을 동일하게 취급하면 이 카테고리에서 흔히 하는 첫 번째 실수를 저지르는 셈이에요.

토큰화된 비상장 주식 vs. 실물 주식: 개인 투자자에게 의미하는 바

토큰화된 비상장 상품이 존재하는 이유

미국 상장 기업 수는 1996년 약 8,000개에서 2020년 4,000개로 줄었어요. 최근 10년간 최고의 위험 대비 수익은 IPO 이전, 즉 적격 투자자 자격이나 기관 네트워크가 있어야 접근 가능한 영역에서 발생했죠. 

개인 투자자는 밈 주식에, Sequoia 등 기관은 Anthropic에 투자할 수 있었던 셈이에요.

이런 배제의 규모는 결코 작지 않아요. OpenAI와 Anthropic은 2025년 1분기에만 440억 달러 이상을 조달했고, SpaceX는 xAI 인수 이후 비상장 시장에서 1.25조 달러 이상으로 평가받고 있어요. 이 가치 상승분은 모두 내부자와 기관에 돌아갔고, 상장 시점에는 대부분의 가치가 이미 다른 이의 손에 들어가 있죠.

임직원·초기 투자자 유동성

제한주를 보유한 초기 임직원은 그동안 IPO를 기다리거나, 공개 매수 제안을 기대하거나, 번거로운 직접 2차 매각을 시도하는 세 가지 선택지만 있었어요. 

SPV 기반 토큰화 구조를 활용하면, 임직원이 자신의 지분 일부를 합법적 구조에 넣고 15~25% 정도를 매도해 인생 이벤트에 쓸 수 있으면서도 장기 성장 가능성은 유지할 수 있어요. 

이 구조는 패밀리 오피스가 복잡한 브로커 네트워크나 맞춤 서류 없이도 후기 기업에 투자 노출을 확보할 수 있게 해줍니다.

진입 장벽 하락

최소 투자금도 크게 낮아졌어요. AngelList의 USVC 펀드는 OpenAI, Anthropic, xAI에 500달러만 있으면 미국 적격 투자자도 참여할 수 있게 했고, 

Jarsy는 SPV 토큰 상품의 최소 진입금 10달러를 내세워요. SpaceX와 OpenAI에 투자 노출을 제공하는 Destiny Tech100(폐쇄형 펀드)도 증권계좌를 통해 공모시장 접근이 가능하지만, 기초 유동성이 얇아 변동성이 크다는 점은 유의해야 해요.

가격 발견과 프로그래머블 담보

토큰화된 오더북은 무엇보다 공개적이에요. 비상장 주식의 2차 시장 가격은 전통적으로 불투명하고, 브로커 중개를 거쳐야 했으며, 처리도 느렸죠. 실시간 오더북(설령 얇고 가격 신뢰도가 낮더라도)은 브로커에게 견적을 일일이 물어보는 것보다 훨씬 투명합니다. 최소한 데이터가 공개돼 있다는 점이 달라요.
 

또한 신용 측면도 있어요. 규제에 부합하는 구조로 보관된 토큰화 주식은 온체인 스테이블코인이나 법정화폐 대출의 담보로 활용될 수 있고, LTV(담보인정비율)는 보통 20~40% 수준이에요. 

2년간 매도할 수 없는 주식을 보유한 투자자라면, 포지션을 청산하지 않고도 대출을 받을 수 있다는 점이 결코 작은 장점이 아닙니다. LTV, 금리, 청산 한도 등 위험 변수는 프로그래밍으로 자동 조정할 수 있어요.
 

토큰화된 주식의 위험

발행사 부인

OpenAI는 Robinhood의 토큰 출시 직후 며칠 만에 해당 상품과 무관함을 공개적으로 밝혔어요. 

Anthropic 역시 자사 주식을 참조하는 토큰화 구조는 법적 효력이 없으며, 회사는 이를 무효로 간주한다고 경고했습니다. 

Bitget의 약관에도 preOPAI는 OpenAI 주식의 직접 소유권을 부여하지 않으며, 회사가 승인한 상품이 아님이 명시돼 있어요.

이처럼 자산의 정당성은 이를 인정하지 않는 상대방(발행사)에 달려 있습니다. 토큰 보유자는 SPV에 대한 계약상 청구권만 있고, 실제 기업에 대한 권리는 없어요.

평가 괴리

Anthropic의 재무자료에 접근 가능한 기관 투자자들은 회사를 9천억 달러 수준으로 평가하는 반면, 암호화폐 거래소에서는 1.6조 달러로 거래되고 있어요. 둘 중 한 쪽은 실제 가치보다 거의 두 배 차이로 잘못 평가하고 있는 셈이죠.

기관 매수는 GIC, Coatue, Founders Fund, Sequoia 등 실사 권한이 있는 곳에서 나오고, 토큰화 시장의 매수는 공개 정보와 시장 심리에 따라 트레이더가 결정합니다.

Anthropic의 펀더멘털(기초 재무)이 2월 이후 달라진 게 없음에도, 토큰화 시장은 1.6조 달러의 암시적 평가액을 기록하고 있어요. 이는 거의 세 배에 가까운 괴리입니다.

영구선물

영구선물은 '상장 전 투자'라고 홍보되는 경우가 많지만 실제로는 그렇지 않으므로 별도의 주의가 필요해요. 

Anthropic 영구선물은 내일 다른 트레이더가 얼마에 베팅할지에 베팅하는 구조입니다. 수렴 이벤트가 없고, 계약은 실제 자산과 정산될 필요가 없어요. 

Anthropic이 실제로 상장해도, 영구선물은 상장 가격에 맞춰 조정되지 않고, 시장 심리에 따라 무기한 거래될 수 있으며, 펀딩비만이 현물과의 유일한 연결고리입니다.

이는 SPV 기반 토큰처럼 언젠가 기업 실적과 정산되는 구조와는 근본적으로 달라요. 영구선물에는 그런 앵커가 없습니다.
 

메가 IPO 이후 부진

1999년 이후 유명 IPO는 상장 후 6개월간 꾸준히 부진한 성과를 보였어요. 내러티브가 최고조일 때 토큰 가격이 형성된다면, 실제로는 사이클의 정점일 수 있습니다. 

SpaceX, OpenAI, Anthropic이 향후 12개월 내 1~2조 달러로 상장된다 해도, 상장 후 하락 패턴만으로도 현재 암시적 가격에 진입한 토큰 투자자는 기업에 문제가 없어도 큰 손실을 볼 수 있어요.

S&P 다우존스 지수의 메가 IPO 조기 편입 제안은 단기적으로 강제 매수세를 유발할 수 있지만, 상장 후 하락 패턴은 워낙 뚜렷해 이를 역으로 베팅하는 전략이 더 자주 수익을 냈습니다.
 

규제 불확실성

Robinhood가 OpenAI, SpaceX 토큰 상품을 미국이 아닌 유럽에 먼저 출시한 이유는 MiCA가 명확한 규제 프레임워크를 제공했기 때문이에요. 미국은 아직 이 상품에 대한 명확한 규정이 없습니다. 

SEC도 비상장 기업 파생상품에 대한 지침을 내놓지 않았고, 증권/스왑/결제 토큰의 경계도 여러 카테고리에서 논란이 되고 있어요. 발행사가 관할권을 옮겨 다니는 구조라면, 개인 투자자 입장에서는 경계 신호로 받아들여야 합니다.

토큰화된 비상장 주식이 자본시장에 의미하는 바

토큰화란, 암호화폐가 만든 영구선물·SPV 래퍼·온체인 결제·24/7 오더북 같은 인프라가, 기업의 동의 없이 실시간으로 비상장 기업의 가치를 매기는 평행 자본시장으로 전환되고 있는지에 관한 문제예요.
 

Binance Research의 최근 "Finance Without Frontiers" 보고서는 토큰화된 상장 전 상품을 일시적 유행이 아닌 구조적 트렌드로 규정했고, 실제로 토큰화된 실물자산 시장은 국채·신용·원자재·펀드·주식 등에서 310억 달러를 돌파했어요.

이 카테고리를 명확히 할 두 가지 이벤트가 있습니다. 첫째, SPV 운영사가 파산하거나, 수탁을 잃거나, 토큰 지급에 실패해 보유자 집단이 피해를 입는 대규모 상대방 리스크 발생입니다.

둘째, 토큰 가격과 상장 가격이 수십 배로 괴리되는 IPO가 발생해, 개인 투자자와 기관 모두 실제로 토큰이 무엇을 가격에 반영했는지 직면하게 되는 순간이에요.
 

투자자에게 시사하는 점

실물 자산을 보유하는 진짜 가치는, 누구도 이를 무효화할 수 없다는 점에 있어요. 하드웨어 지갑, 베어러 증권, 직접 등록 등 자가 수탁 구조의 핵심도 바로 이 특성에 기반합니다. 

토큰화된 비상장 주식은 이 구조를 뒤집어요. 자산은 상대방이 인정해야만 존재하고, 실제로는 발행사가 무효임을 공개적으로 밝힌 사례도 많아요.

그렇다고 이 카테고리를 무시할 필요는 없습니다. 임직원 유동성 솔루션, 강력한 법적 구조의 적격 투자자용 SPV 상품, 투명하게 공지된 참조형 상품 등은 모두 실질적 기능을 수행하고 있어요.
 

용어 정리

• SPV(Special Purpose Vehicle). 특정 자산(이 경우 Anthropic 또는 SpaceX 등 비상장 기업 주식)만을 보유하기 위해 설립된 별도의 법인(대개 Delaware LLC). 투자자는 SPV의 지분을 매수하고, SPV가 실제 주식을 소유해요. SPV에 문제가 생기면 보유자는 SPV에만 청구권이 있고, 기업에는 권리가 없습니다.
   

• Perpetual Future(Perp). 자산을 실제로 보유하지 않고 가격 변동에 베팅할 수 있는 파생계약. 전통적 선물과 달리 만기나 정산 이벤트가 없고, 펀딩비를 통해 현물 가격과 느슨하게 연동돼 무기한 거래돼요. 토큰화 비상장 주식에서는 실제 주식 없이 비상장 기업 평가액만 추종합니다.
   

• Mirror Token. 소유권이 아닌 참조(Reference)만으로 다른 자산의 가격을 추종하는 블록체인 토큰. 보유자는 토큰만 소유하고, 기초 자산에 대한 권리는 없어요. Bitget의 preOPAI는 OpenAI의 2차 시장 시세를 기준으로 가격이 정해지지만, 소유권은 명확히 부인된 사례입니다.
   

• Cap Table. 기업의 지분 소유 현황을 공식적으로 기록한 표. IPO, 인수, 청산 시 누가 대금을 받는지 결정합니다. 토큰화 비상장 주식의 토큰 보유자는 일반적으로 캡테이블에 등재되지 않고, SPV만 등재돼요.
   

• MiCA(Markets in Crypto-Assets). 2024년부터 전면 적용된 EU(유럽연합) 암호화폐 규제 프레임워크. Robinhood 등 여러 기업이 미국보다 유럽에서 토큰화 비상장 주식 상품을 먼저 출시한 주요 배경입니다.
   

• Self-Custody. 자산 보유자가 거래소나 브로커를 거치지 않고 직접 개인 키를 관리하는 방식. 블록체인 네이티브 자산에는 깔끔하게 적용되지만, 토큰화 상품은 양도 제한이나 SPV 계약 등으로 인해 지갑만으로 상대방 위험을 제거할 수 없는 경우가 많아요.